一、債券收益率的衡量
　　(一)單一債券收益率的衡量
 

 
　　債券的到期收益率：是指為了使債券的支付現(xiàn)值與債券價(jià)格相等的貼現(xiàn)率(內(nèi)部收益率)。債券的到期收益率可以被看做是債券自購(gòu)買之日起一直到到期日為止的一個(gè)平均收益率。到期收益率的含義是將未來(lái)的現(xiàn)金流按照一個(gè)固定的利率折現(xiàn)，使之等于當(dāng)前的價(jià)格，這個(gè)固定的利率就是到期收益率。
　　付息式債券的投資回報(bào)主要由三部分組感：本金、利息與利息的再投資收益。在到期收益率的計(jì)算中，利息的再投資收益率被假設(shè)為固定不變的當(dāng)前到期收益率。但實(shí)際上，收益率曲線一般情況下都是傾斜的，而且市場(chǎng)時(shí)刻都在變化之中，票息的再投資利率是變動(dòng)的。另外，到期收益率的計(jì)算沒(méi)有考慮稅收的因素，當(dāng)債券收益需要計(jì)算繳稅時(shí)，要在票息中扣除稅款再進(jìn)行折現(xiàn)。
 

 
　　現(xiàn)實(shí)復(fù)利收益率也稱為期限收益率，它允許資產(chǎn)管理人根據(jù)計(jì)劃的投資期限、預(yù)期的有關(guān)再投資利率和未來(lái)市場(chǎng)收益率預(yù)測(cè)債券的表現(xiàn)。其中，利息再投資收益率是獲取票息時(shí)的現(xiàn)實(shí)收益率，而不是一個(gè)固定的數(shù)值?，F(xiàn)實(shí)收益率來(lái)源于投資者自己對(duì)未來(lái)市場(chǎng)收益率的預(yù)期和再投資的計(jì)劃，雖然對(duì)未來(lái)市場(chǎng)收益率的判斷存在較大的不確定性，但通過(guò)對(duì)利率的預(yù)期與目前收益率曲線的分析，并結(jié)合稅收政策與自身的再投資計(jì)劃，可以得出比內(nèi)含收益率更接近投資者實(shí)際情況的復(fù)利收益率。在現(xiàn)實(shí)復(fù)利收益率的計(jì)算中，每位投資者對(duì)未來(lái)利率的預(yù)測(cè)與投資計(jì)劃等各不相同，所以很難得出市場(chǎng)普遍認(rèn)可的結(jié)論。而到期收益率計(jì)算簡(jiǎn)便，易于進(jìn)行比較，在交易與報(bào)價(jià)中可操作性較強(qiáng)，在市場(chǎng)收益率曲線波動(dòng)平緩且票息較低時(shí)，潛在的誤差較小。
　　(二)債券投資組合收益率的衡量
　　兩種方法：加權(quán)平均投資組合收益率和投資組合內(nèi)部收益率。
　　1．加權(quán)平均投資組合收益率
　　加權(quán)平均投資組合收益率是對(duì)投資組合中所有債券的收益率按所占比重作為權(quán)重進(jìn)行加權(quán)平均后得到的收益率，是計(jì)算投資組合收益率最通用的方法。
　　2．投資組合的內(nèi)部收益率
　　債券投資組合的內(nèi)部收益率是通過(guò)計(jì)算投資組合在不同時(shí)期的所有現(xiàn)金流，然后計(jì)算使現(xiàn)金流的現(xiàn)值等于投資組合市場(chǎng)價(jià)值的利率，即投資組合內(nèi)部收益率。與加權(quán)平均投資組合收益率相比，投資組合內(nèi)部收益率具有一定優(yōu)勢(shì)，但投資組合內(nèi)部收益率的計(jì)算需要滿足以下兩個(gè)假定，這一假定也是使用到期收益率需要滿足的假定，即：
　　(1)現(xiàn)金流能夠按計(jì)算出的內(nèi)部收益率進(jìn)行再投資。
　　(2)投資者持有該債券投資組合直至組合中期限最長(zhǎng)的債券到期。
 
　　二、影響收益率的因素
　　債券投資收益可能來(lái)自于息票利息、利息收入的再投資收益和債券到期或被提前贖回或賣出時(shí)所得到的資本利得三個(gè)方面。
　　(一)基礎(chǔ)利率
　　基礎(chǔ)利率是投資者所要求的最低利率，一般使用無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的國(guó)債收益率作為基礎(chǔ)利率的代表。
　　(二)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)
　　1．發(fā)行人的種類
　　不同種類的發(fā)行人代表了不同的風(fēng)險(xiǎn)與收益率，不同的發(fā)行人發(fā)行的債券與基礎(chǔ)利率之間存在一定的利差，這種利差有時(shí)也稱為市場(chǎng)板塊內(nèi)利差。
　　2．發(fā)行人的信用度
　　債券發(fā)行人的信用度越低，投資者所要求的收益率越高；反之則較低。
　　3．提前贖回等其他條款
　　如果條款對(duì)債券發(fā)行人有利，比如提前贖回條款，則投資者將要求相對(duì)于其他債券來(lái)說(shuō)較高的利差；反之，如果條款對(duì)債券投資者有利，比如提前退回期權(quán)和可轉(zhuǎn)換期權(quán)，則投資者可能要求一個(gè)小的利差。
　　4．稅收負(fù)擔(dān)
　　債券投資者的稅收狀況也將影響其稅后收益率，其中包括所得稅以及資本利得稅兩個(gè)方面。
　　5．債券的預(yù)期流動(dòng)性
　　一般來(lái)說(shuō)，債券流動(dòng)性越大，投資者要求的收益率越低；反之，則要求的收益率越高。
　　6．到期期限
　　由于債券價(jià)格的波動(dòng)性與其到期期限的長(zhǎng)短相關(guān)，期限越長(zhǎng)，市場(chǎng)利率變動(dòng)時(shí)其價(jià)格波動(dòng)幅度也越大，債券的利率風(fēng)險(xiǎn)也越大。投資者一般會(huì)對(duì)長(zhǎng)期債券要求更高的收益率。
　　三、收益率曲線
　　將不同期限債券的到期收益率按償還期限連接成一條曲線，即是債券收益率曲線，它反跌了債券償還期限與收益的關(guān)系。
　　(一)預(yù)期理論
　　預(yù)期理論假定對(duì)未來(lái)短期利率的預(yù)期可能影響市場(chǎng)對(duì)未來(lái)利率的預(yù)期，即遠(yuǎn)期利率。根據(jù)是否承認(rèn)存在其他可能影響遠(yuǎn)期利率的因素，可以將預(yù)期理論劃分為完全預(yù)期理論與有偏預(yù)期理論兩類。其中，有偏預(yù)期理論相信還存在可以系統(tǒng)地影響遠(yuǎn)期利率的因素，如市場(chǎng)流動(dòng)性因素等。完全預(yù)期理論認(rèn)為，遠(yuǎn)期利率相當(dāng)于市場(chǎng)參與者對(duì)未來(lái)短期利率的預(yù)期，流動(dòng)性溢價(jià)為零；而長(zhǎng)期債券的收益率可以直接和遠(yuǎn)期利率相聯(lián)系。由此推論，上升的收益率曲線意味著市場(chǎng)預(yù)期短期利率水平會(huì)在未來(lái)上升，水平的收益率曲線則意味著預(yù)期短期利率會(huì)在未來(lái)保持不變，而下降的收益率曲線意味著市場(chǎng)預(yù)期短期利率水平會(huì)在未來(lái)下降。有偏預(yù)期理論中，最被廣泛接受的是流動(dòng)性偏好理論。它認(rèn)為市場(chǎng)是由短期投資者所控制的，一般來(lái)說(shuō)遠(yuǎn)期利率超過(guò)未來(lái)短期利率的預(yù)期，即遠(yuǎn)期利率包括了預(yù)期的未來(lái)利率與流動(dòng)溢價(jià)。這種理論的基礎(chǔ)是，投資者在收益率相同的情況下更愿意持有短期債券，以保持資金較好的流動(dòng)性。在大多數(shù)情況下，流動(dòng)溢價(jià)的存在使收益率曲線向右上方傾斜。集中偏好理論是另一種有偏預(yù)期理論。它認(rèn)為債券期限結(jié)構(gòu)反映了未來(lái)利率走勢(shì)與風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)貼，但并不承認(rèn)風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)貼也一定隨期限增長(zhǎng)而增加，而是取決于不同期限范圍內(nèi)資金的供求平衡。風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償將引導(dǎo)投資者改變他們?cè)械膶?duì)期限的喜好，而收益率曲線的上傾、下降、平穩(wěn)甚至上凸都是有可能的。
　　例14-1(2012年3月真題·判斷題)
　　根據(jù)流動(dòng)性偏好理論，流動(dòng)性溢價(jià)是遠(yuǎn)期利率與未來(lái)預(yù)期即期利率之間的差額。（　?。?/div>
　　【參考答案】√
　　【解析】流動(dòng)性偏好理論認(rèn)為遠(yuǎn)期利率超過(guò)未來(lái)短期利率的預(yù)期，即遠(yuǎn)期利率包括了預(yù)期的未來(lái)利率與流動(dòng)溢價(jià)。
　　例14-2(2012年3月真題·判斷題)
　　一般認(rèn)為，較平緩的債券收益率曲線說(shuō)明長(zhǎng)期債券與短期債券之間的收益差額趨于遞減。（　?。?/div>
　　【參考答案】√
　　【解析】一般認(rèn)為，較平緩的收益率曲線說(shuō)明長(zhǎng)期債券與短期債券之間的收益差額趨于遞減，而較陡峭的收益率曲線預(yù)示長(zhǎng)短期債券之間的收益差額是遞增的
　　(二)市場(chǎng)分割理論與優(yōu)先置產(chǎn)理論
　　市場(chǎng)分割理論認(rèn)為，債券市場(chǎng)分為長(zhǎng)、中、短期債券市場(chǎng)，各自有獨(dú)立的市場(chǎng)均衡狀態(tài)。長(zhǎng)期借貸活動(dòng)決定長(zhǎng)期債券的利率，而短期交易決定了短期債券利率。根據(jù)市場(chǎng)分割理論，利率期限結(jié)構(gòu)和債券收益率曲線是由不同市場(chǎng)的供求關(guān)系決定的。不同期限的債券都在借貸雙方的考查范圍之內(nèi)，這說(shuō)明任何一種期限的債券利率都與其他債券的利率相聯(lián)系，這種理論被稱作優(yōu)先置產(chǎn)理論。它認(rèn)為債券市場(chǎng)不是分割的，投資者會(huì)考查整個(gè)市場(chǎng)并選擇溢價(jià)*6的債券品種進(jìn)行投資。
　　例14-3(2012年3月真題·判斷題)
　　債券期限結(jié)構(gòu)反映了未來(lái)利率走勢(shì)與風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)貼，因此風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)貼一定隨期限增長(zhǎng)而增加，其收益率曲線是一條上升曲線。（　?。?/div>
　　【參考答案】×
　　【解析】集中偏好理論認(rèn)為債券期限結(jié)構(gòu)反映了未來(lái)利率走勢(shì)與風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)貼，但并不承認(rèn)風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)貼也一定隨期限增長(zhǎng)而增加，而是取決于不同期限范圍內(nèi)資金的供求乎衡。收益率曲線的上傾、下降、平穩(wěn)甚至上凸都是有可能的。
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