以下則是高頓網(wǎng)校的小編在11月19日為您精心編輯的一篇業(yè)界評論：沈建光認(rèn)為增長通脹雙低促貨幣政策轉(zhuǎn)型，請認(rèn)真閱讀。
　　在當(dāng)前增長通脹雙低的背景下，尤其是存在通縮風(fēng)險的情況下，貨幣政策需要更加積極。而在工具選取方面，常規(guī)性工具被束之高閣并不符合貨幣政策轉(zhuǎn)型的要求，進(jìn)一步降準(zhǔn)降息仍有必要。
　　從長期來看，為緩解當(dāng)前貨幣政策困局，央行努力的方向應(yīng)該是一手減負(fù)，一手加責(zé)。所謂減負(fù)，即增強央行獨立性，降低對貨幣政策調(diào)結(jié)構(gòu)的期望，從更高層面協(xié)調(diào)推進(jìn)改革。唯有這樣，才有助于理順當(dāng)前央行面臨的困境，緩解定向貨幣政策難以承受之重。所謂加責(zé)，即央行責(zé)任重大，在提高貨幣政策有效性方面可以參考國際經(jīng)驗進(jìn)一步完善，特別是如增加召開新聞發(fā)布會與市場溝通的機會、定期發(fā)布對中國經(jīng)濟數(shù)據(jù)的預(yù)測等等，對于引導(dǎo)市場預(yù)期、落實政策意圖都是大有裨益的。
　　□沈建光
　　近期國家統(tǒng)計局公布了10月中國經(jīng)濟宏觀數(shù)據(jù)，正如筆者早前預(yù)期，中國經(jīng)濟仍然延續(xù)著弱增長與低通脹格局。結(jié)合央行早前發(fā)布《2014年第三季度中國貨幣政策執(zhí)行報告》，筆者發(fā)現(xiàn)，面對中國經(jīng)濟下行態(tài)勢，央行其實早已采取了行動，不過措施并非常規(guī)政策工具，而是更多創(chuàng)新工具的使用。對此，筆者認(rèn)為，在當(dāng)前增長通脹雙低的背景下，尤其是存在通縮風(fēng)險的情況下，貨幣政策需要更加積極。而在工具選取方面，筆者認(rèn)為常規(guī)性工具被束之高閣并不符合貨幣政策轉(zhuǎn)型的要求，進(jìn)一步降準(zhǔn)降息仍有必要。
　　常規(guī)性工具仍應(yīng)是主要選擇
　　至此，不難發(fā)現(xiàn)，央行其實已經(jīng)在采取行動，但與傳統(tǒng)做法不同。即近一兩年來，央行并沒有采取常規(guī)性工具如降息降準(zhǔn)，而是通過更多創(chuàng)新型工具如SLF、MLF、PSl等，達(dá)到定向支持的目的。對此，央行與市場都給出使用上述工具的諸多理由，如更具有針對性、避免大規(guī)模刺激的一種方式，以及通過利率工具起到“短期利率走廊+中期利率指引”的作用等。但在筆者看來，上述說法其實仍無法作為創(chuàng)新型工具取代常規(guī)的理由。同時，筆者也堅持認(rèn)為，在貨幣政策轉(zhuǎn)型的背景下，常規(guī)性工具仍應(yīng)該是主要選擇。
　　支持筆者做出上述判斷，主要源于以下幾方面因素：
　　一是常規(guī)性政策工具的使用難言大規(guī)模刺激。實際上，正如上文所言，當(dāng)前中國經(jīng)濟正處于弱增長與低通脹的時期，貨幣政策更加積極是需要的，相機抉擇是宏觀政策應(yīng)對經(jīng)濟周期波動的重要內(nèi)容，無所謂刺激，甚至是大規(guī)模刺激。而從創(chuàng)新型工具的應(yīng)用來看，如本輪MLF對于流動性的支持力度其實要遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出一次降準(zhǔn)。
　　二是對于定向的方向與效果，筆者也存在擔(dān)憂。如何確定工具的利率是合理的？在筆者來看，采用行政手段的弊端往往在于其脫離市場定價，無論如何也很難說其定價是合理的。例如，MLF指引利率為3.5%，而同期理財產(chǎn)品所代表的無風(fēng)險利率已經(jīng)接近5%，兩者差距明顯。此外，早前也有媒體曝出，針對小微企業(yè)定向資金亦有流向房地產(chǎn)企業(yè)的跡象，有違央行定向支持的初衷。但在筆者看來，行政措施無法改變資金的逐利性，況且資本天生逐利，本無可厚非，將非常規(guī)措施寄予過高希望，期待其能起到保各方周全的效果才是值得商榷的。
　　三是筆者并不認(rèn)為加強中期利率應(yīng)納入貨幣政策新框架。實際上，貨幣政策框架始終應(yīng)圍繞以下兩個方向做出努力：即從傳統(tǒng)以匯率為導(dǎo)向轉(zhuǎn)向以利率為核心，以及實現(xiàn)工具運用由數(shù)量型工具轉(zhuǎn)向價格型工具。而鑒于當(dāng)前基準(zhǔn)利率體系尚未清晰，利率傳導(dǎo)機制并不暢通，發(fā)展各類金融市場，打造基準(zhǔn)利率體系，通過確定短期利率進(jìn)而引導(dǎo)中期利率，形成反映流動性偏好與風(fēng)險溢價的收益率曲線似乎更為緊迫。而中期利率指引在缺乏基準(zhǔn)利率體系、利率傳導(dǎo)機制存在障礙之時大舉推進(jìn)，筆者擔(dān)憂其會有礙于收益率曲線的形成，利率市場化的努力出現(xiàn)反復(fù)。
　　中國央行承擔(dān)了更多的目標(biāo)
　　既然如此，為何創(chuàng)新型工具仍然被賦予要義？在筆者看來，更為深層次的原因在于中國央行承擔(dān)了更多的目標(biāo)。與西方國家通脹目標(biāo)制或者物價穩(wěn)定+充分就業(yè)雙目標(biāo)制有所不同，一直以來，中國貨幣政策目標(biāo)十分豐富，不僅包括低通脹、保持適度的經(jīng)濟增長、創(chuàng)造適度的就業(yè)機會和保持國際收支平衡，甚至還要承擔(dān)金融穩(wěn)定與改革發(fā)展的任務(wù)。
　　毫無疑問，目標(biāo)越多，貨幣政策執(zhí)行起來越加復(fù)雜。央行行長周小川今年曾在五道口演講中提到，對于如何貨幣操作以滿足六大目標(biāo)，央行自有一套辦法，即通過多目標(biāo)函數(shù)加權(quán)考慮問題。簡而言之，即央行可根據(jù)不同時期六大目標(biāo)的輕重緩急加權(quán)排序，實現(xiàn)其認(rèn)為綜合考量下的*3結(jié)果。
　　同時，對比西方國家，由于其貨幣政策框架中并沒有承擔(dān)改革發(fā)展之責(zé)，采取的非常規(guī)政策，也是應(yīng)對實體經(jīng)濟整體融資貴的局面推出的，始終保持總量政策的特點，從未被寄予結(jié)構(gòu)改革的重任，而定向措施采取的同時往往是危機爆發(fā)或情況緊急時刻。例如，英國央行的旨在推動銀行借貸的FLS面向幾乎英國所有的銀行和房屋貸款協(xié)會，只要有新增貸款作為抵押，就可以從FLS中獲得想要的融資額度，即定規(guī)則而從未定機構(gòu)，且如何操作、申請都公開透明。
　　對比中國，筆者發(fā)現(xiàn)，央行放棄常規(guī)性工具最主要的擔(dān)憂出于當(dāng)前中國改革滯后的現(xiàn)狀。例如，長期以來，小微企業(yè)一直面臨著融資難、融資貴的困境，這一現(xiàn)象在整體流動性偏緊時期體現(xiàn)得更為突出。而另一方面大量國有企業(yè)，甚至是僵尸企業(yè)往往能夠憑借身份優(yōu)勢，不斷以相對廉價資金成本融資。在結(jié)構(gòu)性矛盾并未解決的情況下，采取總量政策恐怕重走“四萬億”老路。因而采取非常規(guī)手段，定向投放。
　　如此看來，當(dāng)前央行通過PSL等創(chuàng)新手段實際上是貨幣政策承擔(dān)改革發(fā)展任務(wù)下，面對結(jié)構(gòu)性矛盾所采取的次優(yōu)選擇。同時，考慮到非常規(guī)方法的諸多缺陷，如雖有短期應(yīng)急之功效，但其不透明，選擇性強，回歸行政手段，財稅金融混淆，央行從最后貸款人躍升為*9貸款人不利于防范金融風(fēng)險，以及與市場化的改革路徑不匹配等仍然廣受詬病，因此建議只作為臨時性與過渡性的措施，常規(guī)政策仍然是應(yīng)用的重點。
　　而從長期來看，為緩解當(dāng)前貨幣政策困局，筆者認(rèn)為，央行努力的方向應(yīng)該是一手減負(fù)，一手加責(zé)。所謂減負(fù)，即增強央行獨立性，降低對貨幣政策調(diào)結(jié)構(gòu)的期望，從更高層面協(xié)調(diào)推進(jìn)改革，特別財稅體制改革、國企改革、政府機制改革需要加快。唯有這樣，才有助于理順當(dāng)前央行面臨的困境，緩解定向貨幣政策難以承受之重。所謂加責(zé)，即央行責(zé)任重大，在提高貨幣政策有效性方面可以參考國際經(jīng)驗進(jìn)一步完善，特別是如增加召開新聞發(fā)布會與市場溝通的機會，定期發(fā)布對中國經(jīng)濟數(shù)據(jù)的預(yù)測等等,對于引導(dǎo)市場預(yù)期，落實政策意圖都是大有裨益的。
　　（作者系瑞穗證券亞洲首席經(jīng)濟學(xué)家）
　　來源：上海證券報

 高頓網(wǎng)校官方微信
掃一掃微信，關(guān)注*7財經(jīng)資訊