在2014年10月18日早晨，高頓網(wǎng)校小編為您編輯了一篇今日頭條的財(cái)經(jīng)新聞：中國經(jīng)濟(jì)增速將繼續(xù)下調(diào)并非壞事——國際貨幣基金組織
　　國際貨幣基金組織（IMF）緣何三度下調(diào)全球經(jīng)濟(jì)增長預(yù)期？全球金融市場風(fēng)險(xiǎn)將于何處“肆虐”？美聯(lián)儲將如何展開加息進(jìn)程？歐元區(qū)僅憑寬松的貨幣政策能否步出陰霾？而中國在容忍經(jīng)濟(jì)放緩和推出更多刺激政策之間又應(yīng)如何權(quán)衡？
　　不久前，全球經(jīng)濟(jì)風(fēng)向標(biāo)——IMF/世界銀行（WB）秋季年會圓滿落幕，IMF副總裁朱民在年會期間接受了包括《*9財(cái)經(jīng)日報(bào)》在內(nèi)的媒體專訪，以獨(dú)到的視角和厚重的把握對全球經(jīng)濟(jì)進(jìn)行了“把脈問診”。
　　針對美聯(lián)儲的政策要點(diǎn)和加息動向，朱民透露：“現(xiàn)有模型預(yù)測，2015年的平均利率水平將達(dá)到1.4%，即上升100個(gè)基點(diǎn)，2016年將繼續(xù)上升150個(gè)基點(diǎn)達(dá)到2.9%。”他認(rèn)為，雖然預(yù)測顯示的加息幅度較大，但美聯(lián)儲多次強(qiáng)調(diào)，具體增速將依經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)而定，且耶倫承諾“將用盡全力以保證溝通的透明、及時(shí)”。
　　盡管如此，朱民強(qiáng)調(diào)，新興市場不可低估QE退出的溢出效應(yīng)。“新興市場的公司債規(guī)模已超過了美國債市的規(guī)模，且近一半為國外持有，主要集中在國外五大基金的手里，因此一旦風(fēng)險(xiǎn)高度集中、五大基金發(fā)生變化，新興市場必將蒙受損失。”他表示。
　　朱民對中國經(jīng)濟(jì)持樂觀態(tài)度，他認(rèn)為造成當(dāng)前中國經(jīng)濟(jì)放緩主要是緣于政府對信貸的調(diào)控和房地產(chǎn)調(diào)整，因此，盡管經(jīng)濟(jì)放緩將會持續(xù)，但這并非壞事，相反將使中國經(jīng)濟(jì)增長更加穩(wěn)健。
　　在談及中國央行對下一階段的政策立場應(yīng)如何把握時(shí)，他表示，采取審慎的貨幣政策對中國而言是合適的。
　　全球潛在經(jīng)濟(jì)增速下落
　　《*9財(cái)經(jīng)日報(bào)》：IMF預(yù)計(jì)今年全球經(jīng)濟(jì)增長3.3%，這一增速是好是壞?為什么過去幾年IMF一再高估全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的程度？
　　朱民：今年IMF預(yù)期全球經(jīng)濟(jì)增長3.3%，但這一數(shù)據(jù)經(jīng)過了3次下調(diào)，一路從3.7%、3.6%、3.4%再到3.3%。關(guān)于究竟3.3%是好是壞，各界都有著激烈的辯論。積極面在于，經(jīng)濟(jì)正繼續(xù)復(fù)蘇，去杠桿化持續(xù)進(jìn)行，銀行資本面在恢復(fù)；但從負(fù)面而言，投資疲弱、總需求仍然不足，整個(gè)金融系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)仍在增加，未來不確定性大。綜合來看，各界普遍認(rèn)為3.3%這一增速不好也不壞。
　　然而，為何IMF的預(yù)測總是高估？危機(jī)以來，全球的潛在經(jīng)濟(jì)增速減少了1.25個(gè)百分點(diǎn)，各國經(jīng)濟(jì)增長軌道下移后從未恢復(fù)到之前的曲線，產(chǎn)生了潛在缺口。結(jié)果體現(xiàn)為全球投資下降（美國投資占GDP的比重較金融危機(jī)前下降了1.5個(gè)百分點(diǎn)），出口下降（目前出口為2007年前平均水平的一半）。然而，過去四年的貿(mào)易壟斷、關(guān)稅壁壘上升并未發(fā)生，因此是其他特殊原因?qū)е沦Q(mào)易下降。比如，全球化使跨境交易費(fèi)占貿(mào)易的10%，交易成本過高；跨境FDI（外商直接投資）水平在減少，今年較2007年降低了30%，變化巨大?？缇臣娌p少說明跨境投資、新開工業(yè)都在減少。危機(jī)前的助推動力是跨境貿(mào)易和跨境資本，目前跨境FDI在減少，因此拖累了潛在增速。世界經(jīng)濟(jì)仍可能落位在較低的經(jīng)濟(jì)增長水平。
　　日報(bào)：全球潛在增速放緩的這一態(tài)勢是否在危機(jī)前后就已出現(xiàn)，只是現(xiàn)在才得以發(fā)現(xiàn)？如果產(chǎn)出缺口沒那么大，是否意味著美聯(lián)儲幾輪QE政策其實(shí)是不需要的，尤其是后面兩次，弊大于利？
　　朱民：危機(jī)以后，潛在經(jīng)濟(jì)增速在整體下降，但由于這一下降源自總供給的變化（存在滯后），因此在危機(jī)剛爆發(fā)之際，我們難以判別究竟是潛在能力下跌，還是瞬息的總需求減少所引起的放緩。
　　危機(jī)之后，美聯(lián)儲的寬松貨幣政策的確對總需求起到了刺激作用，使得整個(gè)增長曲線略有回升，并對美國的周邊國家產(chǎn)生正面溢出效應(yīng)，但是隨后的歐債危機(jī)又嚴(yán)重打擊了全球信心和總供給，使曲線再次波動。最終將幾次波動加總后，我們得出潛在增長水平是下降的。
　　日報(bào)：如何評價(jià)當(dāng)前的全球金融市場風(fēng)險(xiǎn)？
　　朱民：金融市場風(fēng)險(xiǎn)正在上升，尤其是影子銀行。當(dāng)前，全球經(jīng)濟(jì)和金融的背離開始擴(kuò)大，市場承擔(dān)金融風(fēng)險(xiǎn)的意愿更強(qiáng)，這導(dǎo)致資產(chǎn)價(jià)格上升，但實(shí)體經(jīng)濟(jì)相對落后，因此投資擴(kuò)張緩慢，如歐美等國公司的現(xiàn)金池都達(dá)到1.5萬億~2萬億美元之高。
　　由于對于虛擬銀行的監(jiān)管相對寬松，經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)愈發(fā)從銀行系統(tǒng)走向虛擬銀行，其中介銀行作用不斷擴(kuò)大，然而其不透明性和期限、結(jié)構(gòu)錯(cuò)配問題也加劇了金融系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。值得注意的是，經(jīng)歷了幾年的寬松之后，金融系統(tǒng)產(chǎn)生了結(jié)構(gòu)性變化，即金融資產(chǎn)期限性延長（低利率水平使得市場不愿持有短期利率產(chǎn)品），這使得市場流動性減少；同時(shí)，金融資產(chǎn)規(guī)模擴(kuò)大，但能夠出清金融市場的做市商的庫存量在減少，如債券市場做市商的庫存從危機(jī)前的35%下降到今天的5%。因此，當(dāng)前出現(xiàn)了一個(gè)反?，F(xiàn)象——當(dāng)流動性充沛時(shí)，金融市場實(shí)際出現(xiàn)流動性緊張的問題，這與市場結(jié)構(gòu)有關(guān)，這也加劇了金融市場風(fēng)險(xiǎn)。
　　“溢出溢回效應(yīng)”受重視
　　日報(bào)：美聯(lián)儲在退出QE后將如何開展加息進(jìn)程？這會對市場產(chǎn)生何種溢出效應(yīng)？
　　朱民：美聯(lián)儲主席耶倫（JanetYellen）明確表示，未來2~3個(gè)季度美國經(jīng)濟(jì)增速將達(dá)3%，失業(yè)率將從當(dāng)前的5.9%繼續(xù)下降，因此美聯(lián)儲將在10月退出QE后的某個(gè)時(shí)點(diǎn)開始進(jìn)入加息階段。首先涉及的是對美聯(lián)儲資產(chǎn)負(fù)債表的再平衡，即從3.5萬億降至0.7萬億美元，這一過程極其復(fù)雜，技術(shù)性很強(qiáng)，因此很難具體同市場溝通。
　　目前，通脹率不會成為加息觸發(fā)點(diǎn)，就業(yè)和增長受到更大關(guān)注。盡管就業(yè)已降至5.9%，但就業(yè)參與率在過去幾年下降了2.4%，因此如何定義充分就業(yè)相當(dāng)關(guān)鍵。美聯(lián)儲內(nèi)部對于如何將5.9%和-2.4%加總來定義充分就業(yè)有著諸多討論，并將由此決定美國退出的標(biāo)準(zhǔn)。美聯(lián)儲承諾，將此過程盡可能透明地告訴市場。然而需要注意的是，通脹數(shù)據(jù)易于統(tǒng)計(jì)、直截了當(dāng)，但勞動力市場僅有的是調(diào)查而非統(tǒng)計(jì)，因此很難預(yù)測。就利率的未來趨勢而言，現(xiàn)有模型預(yù)測2015年的平均利率水平將達(dá)到1.4%，即上升100個(gè)基點(diǎn)，2016年繼續(xù)上升150個(gè)基點(diǎn)達(dá)到2.9%。雖然具體增速將依經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)而定，但預(yù)測仍給了市場好的透明度。
　　就美聯(lián)儲政策對于新興市場的溢出效應(yīng)來看，耶倫承諾“將用盡全力以保證溝通的透明、及時(shí)”。退出不可避免，且將走利率渠道，不過好在加息的結(jié)構(gòu)已有清晰路線圖。此外，IMF春季年會提出的概念“溢出和溢回效應(yīng)（Spilloverandspillbackeffect)目前已得到充分重視。我們的數(shù)據(jù)研究顯示，美國利率調(diào)整1%，溢出和溢回可能分別達(dá)到0.45%和0.22%。
　　本次的退出與去年5月由美聯(lián)儲前主席伯南克（BenBernanke）引起的“退出恐慌”（tapertantrum）風(fēng)險(xiǎn)來源不同，去年5月主要表現(xiàn)為宏觀風(fēng)險(xiǎn)，即那些外匯儲備不足和經(jīng)常賬戶赤字、財(cái)政赤字、通脹水平高的國家受到*5沖擊；而過去7~12個(gè)月，新興經(jīng)濟(jì)體大大加強(qiáng)了宏觀框架，因此預(yù)計(jì)本次的風(fēng)險(xiǎn)將為市場風(fēng)險(xiǎn)，期限、結(jié)構(gòu)性、流動性問題都是潛在風(fēng)險(xiǎn)，因此如何指引、管理市場風(fēng)險(xiǎn)成為了關(guān)注美聯(lián)儲退出QE過程的重要方面，不過宏觀政策方面也仍然重要。
　　日報(bào)：如何評價(jià)新興市場經(jīng)濟(jì)體前景？當(dāng)前面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)是什么？
　　朱民：新興市場經(jīng)濟(jì)整體在過去兩年持續(xù)下降，這存在周期性原因。由于危機(jī)前新興市場處于高速增長期，危機(jī)后又因刺激拉動而得以繼續(xù)維持高增速，而目前該地區(qū)正處于調(diào)整、落地的階段。截至目前，過去18個(gè)月的調(diào)整開始生效，整體宏觀情況有所改善，但各國差距也在擴(kuò)大。總體而言，今年新興市場經(jīng)濟(jì)增速仍主導(dǎo)、支持了全球經(jīng)濟(jì)增長，今年增速為4.4%，高于全球3.3%的增速。
　　當(dāng)前，新興市場主要的風(fēng)險(xiǎn)表現(xiàn)為：美聯(lián)儲退出QE而引起的利率變化，以及利率變化所引起的資本流動和資產(chǎn)重新定價(jià)的風(fēng)險(xiǎn)。由于過去三年半的寬松貨幣政策，額外流入新興市場的資本為6500億美元，這6500億美元是去是留將對新興市場造成很大影響；此外，新興市場的公司債規(guī)模大，已超過了美國債券市場，且公司債的持有度相當(dāng)集中，一半主要為國外持有，主要集中在國外五大主要基金的手里，因此一旦風(fēng)險(xiǎn)高度集中、五大基金發(fā)生變化，新興市場就會蒙受損失；此外，由于資金大量流入，國債市場的外資占有比例很大，如泰國和印尼，從10%上升至30%。因此，主要的風(fēng)險(xiǎn)在于資產(chǎn)重新定價(jià)引起的資本流動變化，以及引起再融資的變化。
　　日報(bào)：如何評價(jià)亞洲今年的經(jīng)濟(jì)走勢？亞洲目前面臨的挑戰(zhàn)是什么？
　　朱民：今年亞洲經(jīng)濟(jì)走勢依然強(qiáng)勁，整體平均增速為5.5%，亞洲新興經(jīng)濟(jì)體增速6.5%，皆高出其他地區(qū)。亞洲經(jīng)濟(jì)的增長主要得益于出口、投資及國內(nèi)需求逐漸上升的助推。當(dāng)前亞洲占全球GDP比重約為30%，估計(jì)這一數(shù)據(jù)在15年后將上升至40%。亞洲未來的可持續(xù)發(fā)展空間仍很大。
　　亞洲目前面臨的主要短期挑戰(zhàn)是利率上升后引起的資本流動變化以及資產(chǎn)重新定價(jià)。就目前來看，在資金流入的新興經(jīng)濟(jì)體中，亞洲的公司債券市場吸納了巨額流動性。而亞洲當(dāng)下所面臨的最主要問題是其中長期挑戰(zhàn)，即人口老齡化、中產(chǎn)階級增加而產(chǎn)生的需求結(jié)構(gòu)變化。日本人口在15年前就過了勞動力人口的高峰，而中國和韓國也于今年過了15~64歲這個(gè)勞動人口的高峰，達(dá)到65%，并開始下降。其他國家（如印尼、馬來西亞）也將于5年后開始下降。人口老齡化問題會導(dǎo)致消費(fèi)、儲蓄以及投資下降，也將對潛在GDP增速造成影響。
　　此外，亞洲的中產(chǎn)階級不斷壯大。在未來的20年左右，這一群體將約占全球中產(chǎn)階級的2/3，這將極大改變市場需求。所以亞洲現(xiàn)在正面臨一個(gè)轉(zhuǎn)變：不再以出口為主，而是以國內(nèi)需求消費(fèi)為主要增長模式；不再以規(guī)模為主，而是以勞動生產(chǎn)力為主。
　　貨幣政策不可“孤軍奮戰(zhàn)”
　　日報(bào)：歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)久病不愈，近期不斷祭出的寬松貨幣政策能否幫助歐元區(qū)走出通縮陰霾？
　　朱民：歐元區(qū)近期經(jīng)濟(jì)趨勢弱化，尤其是“火車頭”德國的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)惡化。歐央行宣布繼續(xù)寬松，德國和歐洲央行間對貨幣寬松和財(cái)政之間的趨勢問題有不同意見，因此歐洲未來的經(jīng)濟(jì)和政策走向引發(fā)外界關(guān)注。總體而言，目前歐央行的寬松政策必須繼續(xù)，但需要其他工具來共同配合（結(jié)構(gòu)性改革、財(cái)政政策），助歐元區(qū)真正走向復(fù)蘇道路。
　　當(dāng)前，歐洲總需求、居民消費(fèi)很低，企業(yè)呈凈儲蓄，歐洲的不確定性、脆弱性較大。根據(jù)歐元系統(tǒng)（Eurosystem）的數(shù)據(jù)，歐洲央行負(fù)債表減少了1萬億歐元，即表明銀行都在陸續(xù)歸還前期借款（即長期再融資操作，LTRO），因此需要進(jìn)一步寬松繼續(xù)保持流動性，IMF也鼓勵(lì)歐央行繼續(xù)采取寬松政策。其次，保證這些錢能進(jìn)入實(shí)體經(jīng)濟(jì)更為重要，因?yàn)闅W洲的現(xiàn)狀是，有能力借錢的公司沒有信貸需求，需要借錢的公司卻因?yàn)殂y行的因素?zé)o力籌措資金。此外，根據(jù)美國貨幣寬松的經(jīng)驗(yàn)，歐洲需要引導(dǎo)貨幣進(jìn)入實(shí)體經(jīng)濟(jì)，而非只是進(jìn)入貨幣市場，因此貨幣政策不能獨(dú)立前行，而要財(cái)政政策和結(jié)構(gòu)改革加以配合。
　　日報(bào)：全球當(dāng)前存在的尾部風(fēng)險(xiǎn)是什么？比如埃博拉（Ebola）、中東危機(jī)、烏克蘭危機(jī)等。
　　朱民：首當(dāng)其沖的就是埃博拉問題，歷史表明，如果埃博拉不被控制，其擴(kuò)張將呈曲線形增長。此風(fēng)險(xiǎn)不僅局限于當(dāng)前受災(zāi)的三個(gè)國家和地域，而是會對全球產(chǎn)生極其嚴(yán)重的危害。
　　其次便是中東危機(jī)。隨著各方的介入，中東問題錯(cuò)綜復(fù)雜，首先對中東地區(qū)的經(jīng)濟(jì)造成了較大影響，其次因?yàn)閰^(qū)域的不確定性直接致使投資信心受到影響。因經(jīng)濟(jì)走弱、需求減少，加之石油生產(chǎn)國還在增加出口，所以近來油價(jià)還在不斷下行，但沖突對于油價(jià)的波動仍不確定。
　　第三個(gè)尾部風(fēng)險(xiǎn)是來自烏克蘭危機(jī)。早先烏克蘭危機(jī)所引起的是對中亞地區(qū)、中歐地區(qū)以及南歐地區(qū)的影響。而現(xiàn)在隨著俄羅斯經(jīng)濟(jì)下降，危機(jī)擴(kuò)散愈發(fā)嚴(yán)重。某一中亞國家數(shù)據(jù)顯示，該國外派人員從俄羅斯匯款回國的數(shù)目就占到該國GDP的10%之多。若俄羅斯經(jīng)濟(jì)增長率下降到0左右，其對外來員工的需求將大幅下降，這將給區(qū)域經(jīng)濟(jì)帶來負(fù)面影響。同時(shí)，由于信心受挫，影響還逐步擴(kuò)散至周邊國家。
　　尾部風(fēng)險(xiǎn)具有不可測性，當(dāng)前全球風(fēng)險(xiǎn)呈現(xiàn)鐘形曲線（又稱拉普拉斯-高斯曲線），主要風(fēng)險(xiǎn)變得較低，但尾部風(fēng)險(xiǎn)開始變得肥大，使其不確定性開始上升。各國應(yīng)當(dāng)加強(qiáng)合作、加強(qiáng)溝通、加強(qiáng)對事件的觀察和監(jiān)督，以更好地管控上述風(fēng)險(xiǎn)。
　　日報(bào)：當(dāng)前宏觀政策應(yīng)如何把握？
　　朱民：各國不要過度依賴（over-burden）和使用貨幣政策，同時(shí)應(yīng)堅(jiān)持財(cái)政政策的一致性。財(cái)政信心也很重要，一旦市場對財(cái)政喪失信心，全球財(cái)政政策也基本失效。當(dāng)經(jīng)濟(jì)潛在增速正處于低點(diǎn)時(shí)，貨幣和財(cái)政的刺激都是不適用的，因此我們的總體建議是現(xiàn)階段減少刺激。
　　目前，整個(gè)經(jīng)濟(jì)政策走向結(jié)構(gòu)性改革，但改革難度仍存。首先，不同國家有不同觀念和經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，各國的結(jié)構(gòu)改革也面臨著不同的要求和任務(wù)。但總體而言，結(jié)構(gòu)改革的核心在于如何把妨礙經(jīng)濟(jì)發(fā)展的結(jié)構(gòu)性障礙除掉，提升各個(gè)行業(yè)的質(zhì)量和附加值。另一個(gè)重點(diǎn)是要讓資金流向并發(fā)展新的行業(yè)，通過改善市場環(huán)境、增加公平競爭等措施來引導(dǎo)資金流向創(chuàng)新、高科技、高附加值的產(chǎn)業(yè)。
　　與此同時(shí)，基礎(chǔ)設(shè)施投資的重要性受到關(guān)注，這不單會在短期提高總需求，長期也能增加勞動生產(chǎn)力。投資支出對GDP比率每上升1個(gè)百分點(diǎn)，同年的產(chǎn)出水平將提高約0.4%，四年后將提高1.5%，因此基礎(chǔ)建設(shè)具有短期和長期的效益。此外，由于當(dāng)前各國在經(jīng)濟(jì)周期上所處的位置不同，政策也不一致，因此對合作提出了更高的要求。
　　日報(bào)：對中國而言，經(jīng)濟(jì)增速放緩的主要原因是什么？當(dāng)前的風(fēng)險(xiǎn)是什么？
　　朱民：IMF對中國今明兩年經(jīng)濟(jì)增長的預(yù)測分別是7.4%和7.1%。中國經(jīng)濟(jì)增長放緩有如下幾個(gè)因素。*9，政府在逐漸控制貸款和地方債務(wù)的增長，流動性的減少會使經(jīng)濟(jì)增長下降；第二，當(dāng)前中國房價(jià)居高不下，庫存過高，導(dǎo)致對房地產(chǎn)的投資下降，而房地產(chǎn)增速放緩會對整個(gè)經(jīng)濟(jì)增長產(chǎn)生負(fù)面影響?；谝陨显颍袊?jīng)濟(jì)速度將繼續(xù)下調(diào)，但這并非壞事，相反這將使中國經(jīng)濟(jì)的增長更加穩(wěn)健。
　　目前中國面臨的最主要的風(fēng)險(xiǎn)仍是對房地產(chǎn)的繼續(xù)調(diào)整。因?yàn)榉康禺a(chǎn)對GDP占比頗高，且牽扯產(chǎn)業(yè)甚廣，所以這既是中國目前最重要的任務(wù)也是最難的任務(wù)。
　　來源：*9財(cái)經(jīng)日報(bào)

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