票面利率=無風(fēng)險真實(shí)利率+通貨膨脹溢價+違約風(fēng)險溢價+流動性溢價+期限風(fēng)險溢價
(1)無風(fēng)險真實(shí)利率
無風(fēng)險真實(shí)利率是指無風(fēng)險證券在預(yù)期通貨膨脹為零時的利率。它有時被稱為“純粹利率”。
無風(fēng)險真實(shí)利率的決定因素主要有兩個：
一個因素是借款人對于實(shí)物投資回報率的預(yù)期，它決定了借款人為借入資金而愿意支付利息的上限。例如，借款人對實(shí)物投資回報率預(yù)期為10%，扣除各種風(fēng)險溢價6%，則他們借入資金愿意支付的利息上限為4%。如果預(yù)期回報率下降為8%，扣除各種風(fēng)險溢價6%，則他們借入資金愿意支付的利息上限為2%。對于未來投資回報的不同預(yù)期，決定了借款人愿意支付的不同利率水平的上限。
另一個因素是儲蓄人對當(dāng)前和未來消費(fèi)的偏好，它決定了愿意出借資金的數(shù)量。儲蓄人出借資金的目的是放棄當(dāng)前的消費(fèi)，換取未來更多的消費(fèi)。例如，有的人更看重當(dāng)前的消費(fèi)，只有大于4%的回報，他們才愿意出借資金。另外一些人更看重未來的消費(fèi)，只要有2% 的回報，他們就愿意借出資金。儲蓄人對消費(fèi)的時間偏好決定了他們愿意遞延多少消費(fèi)，進(jìn)而決定了在不同利率水平下他們愿意出借的資金數(shù)量。
出借人和儲蓄人之間的資金供求關(guān)系，決定了現(xiàn)實(shí)的無風(fēng)險真實(shí)利率水平和借貸規(guī)模。無風(fēng)險真實(shí)利率不是固定不變的，并且很難測定。多數(shù)專家認(rèn)為它在1%-5%之間。如果通貨膨脹為零，短期國債可以近似看成是無風(fēng)險真實(shí)利率。這個利率反映放棄當(dāng)前消費(fèi)的回報，回報金額的多少與遞延消費(fèi)的時間長短相聯(lián)系，因此稱為貨幣的“時間價值”。
(2)通貨膨脹溢價
通貨膨脹溢價，是指證券存續(xù)期間預(yù)期的平均通貨膨脹率。
預(yù)期通貨膨脹率與當(dāng)前的通貨膨脹率不一定相等。例如，國家統(tǒng)計局發(fā)布最近的通貨膨脹率為2%，目前發(fā)行的一年期國債利率為5%，則當(dāng)前的無風(fēng)險真實(shí)利率為5%-2%=3%，稱為“當(dāng)前真實(shí)利率”。在財務(wù)領(lǐng)域里，除非特別指明“通貨膨脹率”，均指“預(yù)期的通貨膨脹率”。財務(wù)領(lǐng)域的“真實(shí)利率”是根據(jù)預(yù)期通貨膨脹率計算的。例如，預(yù)期未來一年通貨膨脹率為4%，則上述債券的“真實(shí)利率”為5%-4%=1%。
無風(fēng)險真實(shí)利率與通貨膨脹率之和，稱為“無風(fēng)險名義利率”，并簡稱“無風(fēng)險利率”。
無風(fēng)險(名義)利率=無風(fēng)險真實(shí)利率+通貨膨脹溢價
通常，人們在說“無風(fēng)險利率”時，如果前面沒有“真實(shí)”作定語，則是指“無風(fēng)險名義利率”。這種習(xí)慣的形成，是因?yàn)槿藗兛梢杂^察到的現(xiàn)實(shí)中的利率，都是含有通貨膨脹溢價的。本書中經(jīng)常使用的“無風(fēng)險利率”，通常就是指無風(fēng)險名義利率，即包含了通貨膨脹溢價。而對于排除了風(fēng)險和通貨膨脹的利率，應(yīng)稱“無風(fēng)險真實(shí)利率”，簡稱“真實(shí)利率”或“純粹利率”。
(3)違約風(fēng)險溢價
違約風(fēng)險，是指債券發(fā)行者在到期時不能按約定足額支付本金或利息的風(fēng)險。國債沒有違約風(fēng)險，違約風(fēng)險溢價為零;對于公司債來說，公司評級越高，違約風(fēng)險溢價越低。
如果一個公司債，其持續(xù)期限、流動性及其他計息規(guī)則與某一國債相同，兩者利率差就是該公司債的違約風(fēng)險溢價。
(4)流動性溢價
流動性風(fēng)險，是指債券不能在短期內(nèi)以合理價格變現(xiàn)的風(fēng)險。國債的流動性好，流動性溢價很低;小公司發(fā)行的債券流動性較差，流動性溢價相對較高。
流動性溢價很難準(zhǔn)確計量。觀察違約風(fēng)險、期限風(fēng)險均相同的債券，它們之間會有2%到4%的利率差，可以大體反映流動性風(fēng)險溢價的一般水平。
(5)期限風(fēng)險溢價
期限風(fēng)險，是指在債券持續(xù)期內(nèi)該債券價格下跌的風(fēng)險，也被稱為“利率風(fēng)險”。
長期國債和短期國債都可以看成是沒有違約風(fēng)險和流動性風(fēng)險的證券，而長期國債的利率通常會高于短期國債。如果說短期國債利率是無風(fēng)險利率(包括純粹利率和通貨膨脹溢價)，長期國債高出的利率差額就是期限風(fēng)險。長期國債的價格，在利率上升時會下跌，利率下降時會下降。任何長期債券都有利率變動造成的風(fēng)險。
人們都承認(rèn)期限風(fēng)險會引起長期債券利率的提高，但是提高的幅度很難準(zhǔn)確計量。所發(fā)行的債券期限越長，期限風(fēng)險越大;在預(yù)期利率穩(wěn)定時，期限風(fēng)險溢價較小;預(yù)期利率不穩(wěn)定時，期限風(fēng)險溢價較大。專家認(rèn)為，在預(yù)期利率比較穩(wěn)定時30年國債期限風(fēng)險溢價在1%-2%之間。
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